股利激勵對公司業績影響的案例研究——基于伊利股份和深振業 A 自 2006 年 《上市公司股利激勵管理辦法》頒布以來，中國的上市公司越來越多的采用股票期權的方式來激勵經理人對公司的長期發展做出貢獻。我們就是在這樣的一個背景之下，研究股利激勵與公司業績的關系。 一、研究綜述 對于股利激勵與公司業績之間的關系研究，大致上有三種觀點。一種是正相關論 ,Jensen 和 Meckling 在 1976 年提出“利益匯聚假說”，認為更多的管理層持股回事管理層與股東的目標函數趨于一致，提高公司的績效。持有這種觀點的還有 Grossman 和 Hart （ 1980 ）、 Francis 和 Smith （ 1995 ）、宋兆剛（ 2006 ）、葛文雷 （ 2008 ）、潘穎（ 2009 ）、王君財（ 2010 ）等人。另一種是負相關論， Fama 和 Jensen(1983) 指出，如果管理者擁有更多的所有權，那他就有更大的權力來控制企業，則他會更多地去追求自身的利益而偏離公司價值最大化這一目標 Demsetz(1983) Hak 和 Suk(1995) 等人研究發現管理層持股確實產生“管理者防御”效應，而我國的顧斌和周立燁 (2007) 、雛越（ 2010 ）等則認為管理層持股與公司業績不存在顯著相關關系。此外，還有一種是區間效應理論 該理論認為管理者持股與公司績效存在明顯的相關關系 ， 但是這種關系并不是單一方向的，持這種觀點的主要有 Morck Shleifer 和 Vishny 、 Hemalin 和 Weishach 1991) 等人 二、我國股利激勵的現狀 從 2005 年截止 2011 年的一個統計，者 6 年間我國有 249 家公司推出股利激勵預案，占 A 股上市公司近 10% 。但是最終實施的僅有 95 家，約占總數的三分之一，已通過股東大會但是尚未實施的有 7 家，終止實施的有 74 家，另外的 73 家仍然處于董事會預案階段。 我們從同一時期選擇了兩家對股利激勵產生不同反應的公司進行分析 三、伊利股份股權激勵案例分析 （一）激勵方案的基本情況 伊利股份于 2006 年 4 月 24 日提出擬實施股利激勵計劃的方案，針對公司的總裁、副總裁等計 29 人共 5000 萬份股票期權， 這些股票來源于定向發行，占當時伊利股票總額的 9.681% 。 其中，擬授予公司總裁的股票期權總數為 1 500 萬股，副總裁 3 人各 500 萬股，其他核心業務骨干共 2000 萬份。 （二）股利激勵對公司業績的影響——會計角度 我們常用的業績衡量指標有很多種，不同的財務管理目標有不同的核心分析指標，比如利潤最大化的指標就是衡量凈利潤的大小變動， 我們選用的是能夠綜合反映企業收益能力的權益收益率（也就是凈資產收益率）和能夠體現公司發展能力的主營業務收入增長率作為業績的替代指標，對伊利股份實施股權激勵計劃的當年及前后三年的業績進行分析 。 這個圖表明，自 2003 年至 200 5 年，伊利股份的凈資產收益率呈現一個穩定的狀態 ， 2006 開始下滑 . 從總體上看 , 伊利股份股權激勵計劃的實施并沒有帶來盈利能力的顯著提升 . 圖 2 表明 2003 年至 2005 年之間伊利股份的主營業務收入增長率一直保持較高的水平 , 從 從 2005 年到 2006 年下降了約 8 個百分點 而從 2006 年到 2007 年急劇下降了 1 8 個百分點 ,2007 年到 2008 年度繼